Diese 6 Fragen stellen sich Investoren, wenn sie in spätphasige Startups investieren

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Dieser Text ist ein Auszug aus dem Buch „The Builder's Guide to the Tech Galaxy“, erschienen im Oktober 2021 im Haufe Verlag.

Auf welcher Grundlage entscheiden sich Investoren in der Wachstumsphase für eine Investition? Für Investoren in der Spätphase gibt es sechs wesentliche Bereiche, in denen ein Scale-Up Antworten auf zentrale Fragen finden muss:

1. Fonds-Strategie: Passt das Unternehmen zum Fonds des Investors?

Die einfachste Frage. Wachstumsinvestoren sind interessiert, wenn das Scale-Up einen Mindestjahresumsatz erreicht (zum Beispiel 50 Millionen US-Dollar) und große Schecks akzeptiert (zum Beispiel 10 Millionen US-Dollar). Diese Schwellenwerte von vornherein herauszufinden, hilft beiden Seiten. Auch bei Standort, Branche, Geschäftsmodell und Wachstumsphase müssen Investoren-Fokus und Scale-Up übereinstimmen. Öffentliche Quellen wie Crunchbase listen die abgeschlossenen Deals von Investoren auf, wodurch ein Unternehmen schnell herausfindet, ob eine Partnerschaft möglich ist – ein Rückblick auf die letzten zwei Jahre reicht, da sich der Fokus vieler Fonds laufend verändert.

Viele Wachstumsinvestoren streben eine drei- bis fünffache Rendite auf ihr eingesetztes Kapital an und sind auch bereit, sich an nachfolgenden Finanzierungsrunden zu beteiligen. Wenn der Fonds bereits mehr als 60 Prozent seiner Finanzmittel zugeteilt hat, verfügt er möglicherweise nicht mehr über die Ressourcen, um größere neue Investitionen zu tätigen, daher sollte man sich darüber früh informieren. Außerdem sollte man wissen, dass die meisten Fonds pro Unternehmen mit einer maximalen Kapazität von 10–15 Prozent des gesamten Fondsvolumens rechnen.

2. Zeitpunkt: Warum jetzt?

Die Idee eines jeden Unternehmers hat Potenzial, doch die Frage bleibt, ob jetzt der richtige Zeitpunkt ist – das ist der Ansatz des amerikanischen Risikokapitalgebers Marc Andreessen. Es zahlt sich aus, den Investoren klarzumachen, warum man gerade jetzt aus genau diesem Startup ein Unternehmen aufbauen sollte. Anzeichen für den perfekten Zeitpunkt sind günstige Markt-, Kundenverhaltens-, Technologie-, Kapital- und Regulierungstrends. Investoren wollen ein Unternehmen, das sich in einem „Becken voller Fische“ bewegt (das heißt an einem Ort mit stetig herrschender Nachfrage) und nicht in einem schrumpfenden Gewinnpool mit Konkurrenten kämpfen muss.

Die 2010 bis 2015 entstandene Welle der Onlinebanken ist ein exemplarisches Ergebnis eines „blauen Ozeans“, in dem es genügend Platz für alle gibt. Die Finanzkrise untergrub das Vertrauen in die traditionellen Banken, erschwingliche und sichere Cloud- Technologien waren auf dem Vormarsch, und die Regulierungsbehörden erleichterten den Markteintritt von Fintechs. Niedrigere Preise gepaart mit einem überragenden mobilen Banking-Erlebnis und dem frischen und dynamischen Branding von Unternehmen wie N26 und Revolut führten zu massiven Wachstumschancen. Dieser Online-Bankenmarkt für (hauptsächlich) Privatkunden wurde aber dann zwischen 2016 und 2020 zu einem „roten Ozean“, in dem mehr als 100 Onlinebanken weltweit um Anteile in einem begrenzten Markt kämpfen. Mit anderen Worten: Der Zeitpunkt ist entscheidend für den Erfolg.

Ein Beispiel für einen schlechten Zeitpunkt war die Entwicklung des weltweit ersten Smartphones von IBM im Jahr 1994. „Simon“ war volle dreizehn Jahre vor dem iPhone da, dreizehn Jahre, bevor Apple mit dem iPhone die Telekommunikation für immer veränderte – was fehlte, war eine flächendeckende mobile Breitbandtechnologie. Die erste Videokonferenztechnologie wurde auf der Weltausstellung 1964 präsentiert, hatte jedoch erst in den 2010er-Jahren echte Marktchancen. Glasfaser wurde bereits 1969 in den Fernsehkameras der NASA zur Aufzeichnung der Mondlandung eingesetzt, doch es dauerte 20 Jahre bis zum Aufbau größerer Glasfasernetzwerke. Ein Scale-Up ist idealerweise ein Teil der nächsten Welle. Zu den heißen Branchen zu Beginn der zwanziger Jahre des 21. Jahrhunderts gehören beispielsweise Technologien für das Arbeiten der Zukunft, Prozessautomatisierung und maschinelles Lernen, das Konzept von „anything as a service“ (XaaS), Social Gaming, B2B-Marktplätze, Fintechs und KI-gesteuerte Gesundheitsservices.

3. Marktpotenzial: Ist der adressierbare Markt größer als eine Milliarde Dollar und nicht mit Wettbewerbern überfüllt?

Der adressierbare, verfügbare Markt (Serviceable Addressable Market, SAM) ist der Anteil am Gesamtmarkt, den ein Unternehmen tatsächlich erreichen kann. Soll er die Aufmerksamkeit der Wachstumsinvestoren gewinnen, muss er normalerweise mehr als 1 Milliarde USD wert sein. Man kann den SAM wie folgt berechnen: Nehmen wir an, ein FinTech-Unternehmen bietet Bankkonten und Buchhaltungsdienstleistungen speziell für KMU in Südostasien an. In diesem Fall umfasst der gesamte adressierbare Markt (Total Adressable Market, TAM) alle Zahlungen, die von KMU in Südostasien für Bank- und Buchhaltungslösungen entrichtet werden. Um sie zu ermitteln, multi- pliziert man den prognostizierten durchschnittlichen Umsatz pro Nutzer (ARPU) mit der Anzahl der potenziellen Kunden im relevanten Markt. Wenn das Fintech glaubt, 20 Prozent der Marktanteile gewinnen zu können, und das TAM 10 Milliarden US-Dollar beträgt, beträgt sein adressierbarer, verfügbarer Markt (SAM) 2 Milliarden Dollar. Ein Richtwert für lohnende Märkte ist ein TAM von 5+ Milliarden Dollar.

Dabei liegt die schwierigste Aufgabe darin, den Markt zu definieren – wie man sie löst, entscheidet darüber, wie realistisch die Berechnung ist. Wenn man in den frühen 2000er Jahren lediglich Bücher als adressierbaren, verfügbaren Markt von Amazon definiert hätte, hätte man das Potenzial des Unternehmens, ein führender B2B-Cloud-Service- und E-Commerce-Dienstleister zu werden, nicht im Entferntesten erfasst.

Segmentführung: Ist das Produkt zehnmal besser als jedes andere auf dem Markt?

Wachstumsinvestoren sind nicht daran interessiert, ein weiteres mittelgroßes Unternehmen zu finanzieren – sie wollen beim nächsten Branchen- oder Segmentführer einsteigen. Typische Segmentführer („Preissetzer“) sind Apple mit dem iPhone, Salesforce für CRM-Systeme und AWS für Cloud-Dienste. Ein Scale-Up muss zweierlei zeigen, um als Segmentführer infrage zu kommen: Erstens muss es nachweisen, dass seine Produkte und Dienstleistungen das Potenzial haben, die Probleme der Kunden 10x effektiver zu lösen als alle bestehenden Lösungen. Der Maßstab hierfür ist ein branchenführender Net Promoter Score (NPS), der über Kunden-Kohorten hinweg ansteigt. Das ist wichtig, da Unternehmen mit höchstem NPS im Vergleich zu Wettbewerbern mit einem branchenüblichen Wert durchschnittlich um mehr als das Doppelte wachsen. Zweitens muss das Scale-Up eine Position erreichen, die sich sehr gut verteidigen lässt – indem es proprietäre Daten und Technologien, Patente, Marken, Netzwerke, Lieferanten sowie einzigartige Einblicke und Fähigkeiten nutzt. All das hilft dem Scale-Up, seine Wettbewerbsvorteile zu erhalten.

Ist das Marktpotenzial vorhanden, sollte der Markt nicht zu stark umkämpft sein. Ein frühes Warnzeichen dafür ist der Anstieg der Kundengewinnungskosten: Wenn es teurer wird, neue Nutzer zu gewinnen, schrumpft der Gewinnpool. Am Ende wird ein Unternehmen von potenziellen Investoren daran gemessen, ob es in der Lage ist, sich unter den Top-3-Marktführern zu platzieren.

Geschäftsmodell: Zeigt die bisherige Leistung einen Weg zu langfristiger Profitabilität?

Wachstumsinvestoren wollen einen Weg zu starken „Unit Economics“ sehen, das heißt die Fähigkeit, den Customer Lifetime Value (CLV) der Kunden zu erhöhen, ohne in gleichem Maße die Kundenakquisitionskosten zu treiben. Sie wollen sehen, dass ein Unternehmen schon jetzt in mindestens vier Bereichen liefern kann:

Schnelles Wachstum:
Bei Series-A und B-Finanzierungen wird von Startups erwartet, dass sie ihre Umsatzkennzahlen um mindestens das Zweifache pro Jahr steigern. Bei späteren Finanzierungsrunden wenden die Investoren häufig die „40er-Regel“ an: Addiert man die prozentuale Wachstumsrate des jährlich wiederkehrenden Umsatzes und die prozentuale EBITDA-Gewinnmarge, sollte man die 40-Prozent-Marke erreichen. Mit anderen Worten: Ein jährliches Umsatzwachstum von 40 Prozent ohne Gewinn ist ebenso in Ordnung wie ein jährliches Umsatzwachstum von 20 Prozent bei einer EBITDA-Gewinnmarge von 20 Prozent. Die Wachstums-KPIs variieren je nach Geschäftsmodell. So würden sich beispielsweise Vertriebsunternehmen auf Buchungen, Gesamtkunden und Umsatz konzentrieren, während SaaS-Unternehmen auf wiederkehrende monatliche und jährliche Umsätze setzen und E-Commerce-Unternehmen den monatlichen Umsatz und die durchschnittliche monatliche Wachstumsrate im Blick behalten.

Keine „tropfenden Eimer“:
Investoren in der Wachstumsphase mögen keine Unternehmen, die ihr Geld für die Akquisition von Kunden verwenden und diese dann gleich wieder verlieren. Aus diesem Grund ist es wichtig, auf die Netto-Bindungsrate (Net Revenue Retention, NRR) auf Kohortenbasis zu achten. Kurz gesagt, ist die NRR der prozentuale Anteil des Umsatzes, den ein Unternehmen mit verbleibenden Kunden im Vergleich zu einer vorherigen Periode (in der Regel 12 Monate zuvor) nach Upselling, Downgrades und Abwanderung erzielt. Eine NRR von 120+ Prozent ist gesund – er bedeutet, dass mit dem bestehenden Kundenstamm 20 Prozent mehr als im Vorjahr verdient wird.

Effizienz in der Kundenakquise:
Viele Investoren zielen darauf ab, in Unternehmen mit einem CLV von mindestens dem Dreifachen der durchschnittlichen Kundenakquisitionskosten (CAC) zu investieren. Beispiel: Um einen neuen Kunden zu akquirieren, investiert eine Onlinebank 100 US-Dollar in Online-Marketing, Markenkampagnen und die Gehälter des Marketing- und Vertriebsteams – der CLV sollte dann mindestens 300 US-Dollar betragen. In einem Venture-Kontext neigen Investoren dazu, einen Zeitraum von maximal fünf Jahren für ein Finanzmodell zu setzen, das auf dem Kapitalwert (Net Present Value, NPV) basiert. Eine Alternative wäre, die Monate zu messen, die für die Rückzahlung des CAC erforderlich sind – idealerweise weniger als zwölf. Zu beachten ist, dass die Bruttomargen in den CLV einfließen. Daher suchen viele Wachstumsinvestoren nach hohen Bruttomargen, getrieben von Geschäftsmodellen, die mit wenig physischem Vermögen und Mitarbeitern auskommen. Gute Bruttomargen für börsennotierte SaaS-Unternehmen liegen zwischen 50 und 75 Prozent, wobei die höhere Prozentzahl für SaaS-Unternehmen gilt, die seit mehr als zehn Jahren auf dem Markt sind.

Kurze Verkaufszyklen:
Verkaufszyklen sind insbesondere für B2B-Unternehmen wichtig. Sie beziehen sich auf die durchschnittliche Zeit, die man für einen unterschriebenen Vertrag braucht – idealerweise weniger als sechs Monate.317 Unternehmen, die den Status eines Unicorn anstreben, sollten vermeiden, sich ausschließlich auf große Firmenkunden mit hohen Vertragsvolumina und Verkaufszyklen von mehr als einem Jahr zu konzentrieren. Ein agiles Vertriebsmodell mit kleineren und schnelleren Vertragsvolumina ist für viele Wachstumsinvestoren attraktiver, da es von Natur aus weniger riskant ist. Insgesamt bietet ein 50/50-Verhältnis zwischen großen (trägen) und kleinen (schnellen) Kunden ein gutes Gleichgewicht.

Team: Kann das Team skalieren?

Großartige Unternehmen werden von AAA-Spielern aufgebaut. Auch wenn ein Scale-Up in den frühen Investitionsrunden gezeigt hat, wie engagiert das Team ist, suchen die Investoren in den späteren Phasen nach Leuten, die skalieren können – nach intelligenten Generalisten, die sich in der Welt der Startups gut auskennen, und nach Führungskräften mit Erfahrungen in Big Tech oder Beratungsunternehmen, die Wachstumsunternehmen bereits skaliert haben. Bei der Beurteilung von Führungsteams haben Wachstumsinvestoren in der Regel vier Kriterien:

Klar im Denken: Ist das Team in der Lage, seine Richtung – oder seinen Nordstern – kurz und bündig zu fassen? Kann es den Zweck, die geschäftlichen Ambitionen und das Wertversprechen des Unternehmens in einem Elevator Pitch beschreiben?

Mindset zum Skalieren: Sind die Gründer und das Führungsteam fähig und bereit, den Schritt von „Do-it-yourself-Executives“ „zu Chief Company Builders“ zu machen?

Komplementär und vielfältig: Ist das Team vielfältig und komplementär genug, und bietet es eine gute Mischung von Denkweisen und Fähigkeiten, um einen Nordstern zu setzen, Ideen zu verkaufen, Technologie zu bauen und zuverlässig zu liefern?

Widerstandsfähig und entschlossen: Hat das Team eine Mission, oder will es bei der Kundenerfahrung eine zehnfache Verbesserung erreichen? Kann das Team Hindernisse überwinden? Hat es einen klaren Purpose und den Ehrgeiz, in „Nahtodsituationen“ das Unternehmen zu retten (zum Beispiel, wenn eine Insolvenz droht oder eine große Krise gelöst werden muss)?

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