Wie die EZB unter Lagarde in vier Wochen eine Trendwende vollzog

Jana Randow und Piotr Skolimowski
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Wie die EZB unter Lagarde in vier Wochen eine Trendwende vollzog

(Bloomberg) -- Christine Lagarde war kaum vier Monate im Amt als Präsidentin der Europäischen Zentralbank, als sie ihren Ratskollegen sagte, es sei Zeit, massive Impulse zu setzen oder sich auf eine existenzielle Krise einzustellen.

Am Mittwoch, dem 18. März, um 19:30 Uhr, saß Lagarde in ihrer Frankfurter Wohnung mit zwei iPads und zwei Telefonen an ihrem Esstisch, und der Rest der 25-Ratsmitlieder war per Video-Konferenz zugeschaltet. Ziel war es, Maßnahmen zur Eindämmung des finanziellen und wirtschaftlichen Zusammenbruchs infolge des Coronavirus zu vereinbaren.

Lagarde hatte einen Vorschlag für ein Anleihekaufprogramm in Höhe von 750 Milliarden Euro, den die Mitarbeiter innerhalb von 48 Stunden ausgearbeitet hatten, aber es gab keine Garantie dafür, dass er gebilligt würde. Sein Name: Pandemie-Notfall-Bondkaufprogramm (PEPP).

Dieses Treffen war der Höhepunkt von außergewöhnlichen Wochen, als sich eine öffentliche Gesundheitswarnung, die anfänglich als vorübergehende Wachstumsdelle gesehen wurde, zu einer ausgewachsenen Wirtschaftskrise wandelte. Die 64-jährige Lagarde hatte nach einem langsamen Start und einem großen Fehler aufzuholen. Nachdem die Regierungen mit einer gemeinsamen fiskalpolitischen Antwort auf sich warten ließen, verfolgte sie letztendlich einen „Keine Begrenzungen“-Ansatz wie schon ihr krisenerprobter Vorgänger Mario Draghi.

“Lagardes Kehrtwende war ziemlich spektakulär”, sagte Peter Praet, der ehemalige Chefökonom der EZB. “Sie hat eine Trendwende vollzogen und etwas so Kühnes geliefert. Ich hätte nie gedacht, dass wir so etwas bei der EZB so schnell tun können.”

Wie sie dahin gelangte, berichten mehrere Personen, die mit den Ereignissen hinter den Kulissen vertraut sind und sich gegenüber Bloomberg News unter der Zusicherung ihrer Anonymität äußerten.

Ende Februar war die EZB der Ansicht, dass das Virus einen wirtschaftlichen Schock auslösen würde, aber einen vorübergehenden, mit einer schnellen, sogenannten V-förmigen Erholung. Sie erwartete, dass die Regierungen die erste Verteidigungslinie mit fiskalpolitischer Unterstützung sein würden.

Am 27. Februar sagte Lagarde gegenüber der Financial Times, dass es offensichtlich keine Notwendigkeit gebe, mit Stimulusmaßnahmen zu reagieren.

Ihre globalen Kollegen waren energiegeladener. Bereits am nächsten Tag signalisierte der Vorsitzende der US-Notenbank, Jerome Powell, er sei bereit, die Zinsen zu senken. Die Notenbanken von Japan und Großbritannien sicherten zu, sie würden bei Bedarf handeln.

Das war eine erstaunliche Veränderung des Tonfalls. Es gab jedoch noch keine Nachricht von der EZB. Eine Erklärung von Lagarde wurde in der Tat vorbereitet, aber erst weit nach 22 Uhr veröffentlicht und war nuanciert. Die Präsidentin versprach “geeignete und gezielte Maßnahmen zu ergreifen, soweit dies notwendig und den zugrunde liegenden Risiken angemessen ist”. Es gab keinen Hinweis auf groß angelegte Maßnahmen vor oder bei der nächsten geldpolitischen Sitzung am 12. März. Selbst nachdem die Fed in einer außerplanmäßigen Ankündigung am nächsten Tag die Zinsen um 50 Basispunkte gesenkt hatte, zeigte die EZB keine Eile.

Am folgenden Montag befürchteten Mitarbeiter der EZB, die Risiken radikal unterschätzt zu haben. Europäische und US-amerikanische Aktien sackten um mehr als 7% ab. Eine Person beschrieb die Stimmung als verängstigt und hektisch, und die Telefone klingelten ohne Unterlass.

Zu diesem Zeitpunkt begannen die Arbeiten an einem Plan zur Erhöhung des quantitativen Lockerungsprogramms der EZB. Am 12. März einigten sich die Euroraum-Notenbanker auf ein umfangreiches Maßnahmenpaket, unter anderem Anleihekäufe in Höhe von 120 Milliarden Euro und großzügige Finanzmittel für Banken, die Kredite an von Viren betroffene Unternehmen vergeben. Der Leitzins blieb unverändert bei minus 0,5% gehalten.

Weitere Schuldenkrise?

In ihrer Pressekonferenz verwies Lagarde darauf, dass die Antwort vor allem von der Fiskalpolitik kommen sollte. Die Anleger waren weitgehend zufrieden - bis sie etwas mehr als eine halbe Stunde nach Beginn ihrer Ausführungen sagte, die EZB sei „nicht da, um die Spreads zu schließen“.

Das war eine Formulierung, die Isabel Schnabel, eine deutsche Wirtschaftsprofessorin, die seit Januar im Direktorium war, während der Ratssitzung verwendet hatte. Zwar war dies angesichts des Preisstabilitätsmandats der EZB streng genommen zutreffend, aber für jeden Anleger, der sich noch an die Schuldenkrise 2012 erinnert, erschreckend.

Damals hatte Draghi zugesichert, alles Mögliche zu tun, um den Anstieg der Fremdkapitalkosten in den strapazierten Mittelmeerländern zu stoppen. Wenn Lagarde nicht dasselbe Versprechen abgebe, war eine weitere Schuldenkrise möglich. Die Renditen italienischer Anleihen schnellten sofort nach oben.

Die geldpolitischen Entscheidungsträger betrachteten dies als einen einfachen Ausrutscher, und Lagarde versuchte, die Bemerkungen in einem Interview mit CNBC sofort umzukehren. Da Lagarde, Schnabel und Guindos - die Hälfte des Direktoriums - erstmals einen Zentralbankjob hatten, blieb jedoch der Eindruck, dass dem Führungsteam die Erfahrung fehle.

Europäische Aktien sackten um mehr als 11% ab. Die geldpolitischen Entscheider versuchten rasch, den Schaden zu begrenzen. Philip Lane, der in Harvard ausgebildete Chefökonom der EZB, und neun weitere Ratsmitglieder verteidigten Lagarde.

Aber Lagardes Appelle an die Politik verhallten ungehört, auch ihre Warnung, dass die Staats- und Regierungschefs eine Krise wie 2008 riskierten, wenn sie nicht koordiniert handeln. In einer Diskussion mit führenden Politikern am 17. März warnte Lagarde, dass die Euroraum-Wirtschaft um 5% schrumpfen könnte, wenn die Ausgangsbeschränkungen drei Monate dauern. Zwar hatten die Regierungen zu diesem Zeitpunkt begonnen, einzelne Konjunkturpakete bekannt zu geben. Aber es war bereits klar, dass die EZB erneut handeln musste.

“Die EZB muss das tun, was sie tun muss, Punkt, auch wenn die Regierungen noch nicht eingreifen”, sagte Jean-Claude Trichet, Präsident der Notenbank während der Krise von 2008, später.

Das Wochenende vom 14. bis 15. März stellte eine Zäsur dar. Mehrere Länder, darunter Lagardes Heimatland Frankreich, schlossen Geschäfte und schränkten Reisen ein. Dann senkte die Fed am Sonntagabend die Zinsen auf fast Null und sagte, sie würde ihren Pendants - einschließlich der EZB - Dollar anbieten.

‘Kollektive Erkenntnis’

In Frankfurt, als die Notenbank selbst weitgehend auf “Home Office” umstellte, kam es den Kreisen zufolge zu einer „kollektiven Erkenntnis“.

Da physische Treffen nicht in Frage kamen, war Lagarde fast ständig am Telefon: Sie versuchte, die Entscheidungsfindung zu vereinheitlichen und das Ausmaß der Handlungsbereitschaft der geldpolitischen Entscheidungsträger abzuschätzen. Viele sagten, sie hätten sich schon gedacht, dass das Paket vom 12. März nicht der Endpunkt sein würde.

“Es herrschte das Gefühl vor, dass wir vielleicht einige Waffen für die Zukunft zurückhalten sollten”, sagte der Gouverneur der griechischen Notenbank, Yannis Stournaras. “Was wir nicht wussten, war, dass die Zukunft so schnell kommen würde.”

Planen Sie groß oder gehen Sie nach Hause

Ökonomen wurden beauftragt, Lösungen zu finden. Es gab seit langem Bedenken, die Zinsen weiter unter Null zu senken. Lagarde und ihre Kollegen - darunter Lane, ihr Berater Roland Straub und Massimo Rostagno, Generaldirektor für Geldpolitik - forderten die EZB-Volkswirte auf, ein möglichst umfangreiches und rationales Aktivakauf-Programm zu entwickeln. Das Prinzip? Planen Sie groß oder gehen Sie nach Hause.

Am Mittwoch gegen Mittag wurde ein Vorschlag in Umlauf gebracht, der das 750-Milliarden-Euro-Ziel beinhaltete. Die Mitarbeiter der EZB warnten die Notenbankgouverneure vor, sich auf ein außerordentliches Treffen an diesem Abend vorzubereiten.

Die Sitzung selbst verlief relativ ruhig. Stournaras sprach zuerst und wiederholte die Forderung, griechische Anleihen in das Programm einzubeziehen, und niemand protestierte dagegen. Es gab Vorbehalte gegen den Umfang des Programms, aber alle waren sich einig, dass die EZB handeln musste.

Gegen 22 Uhr hatte Lagarde ihre Unterstützung. Um 12 Minuten vor Mitternacht wurde das Programm angekündigt, und sie erklärte, dass es keine Begrenzungen dafür geben werde, was die EZB tun würde. Die Anleger sahen darin ihre Version von Draghis „alles Nötige tun“, und die Renditeaufschläge begannen am nächsten Tag zu sinken.

Der eigentliche Coup kam eine Woche später in einer weiteren nächtlichen Bekanntgabe: Aus dem Gesetzestext der Entscheidung ging hervor, dass die EZB die Obergrenzen für die Schuldverschreibungen, die sie von jedem Land kaufen darf, aufgehoben hatte. Das war außergewöhnlich, weil die Beschränkungen früherer Programme verhindern sollten, dass gegen das Verbot der Staatsfinanzierung verstoßen wird.

Am nächsten Tag, dem 26. März, genau vier Wochen, nachdem Lagarde erklärt hatte, dass keine finanzielle Reaktion auf das Coronavirus erforderlich sei, begannen die neuen Käufe.

“Sie übernahm die Führung, und ich würde es der Präsidentin als Verdienst anrechnen, dass diese Institution weiter funktioniert hat”, sagte Praet. “Es war etwas rutschig, aber die Lehren wurden daraus gezogen.”

Überschrift des Artikels im Original:How Lagarde’s ECB Went From No Need to No Limits in Four Weeks

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